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为什么怡亚通的股价涨不起来？
最近参加了一次供应链商业模式的闭门交流会，会上聊到了供应链管理行业的“带头大哥”——怡亚通，自然不可避免谈到了怡亚通的股价，最近两年从80元的高位一路狂跌到不到不足11元的惨况。13位与会者中，不少人提及了怡亚通股价不振的原因，笔者多不以为然。唯独一位证券公司的高层发言引起了我的注意。他说：“怡亚通目前的营收和利润大部分来自于380平台，而380平台作为快消品行业的国内分销渠道，注定面临惨烈的线上和线下竞争。像京东这样的超级巨头已经开始布局线下的分销渠道，迟早会跟怡亚通短兵相接，到那时怡亚通不可能是京东的对手。”
我当时觉得，这位证券公司的高层似乎触及了问题的核心，倒不是因为他的观点正确（恰恰相反，怡亚通在线下分销渠道相对京东更有优势，并且京东强在2C，怡亚通专注于2B，短期内两者的不会出现激烈冲突，这个话题，今天就不展开了，以后有时间再探讨），而是因为他说出了一个实情——很多投资机构对怡亚通的商业模式感到困惑。中国企业股票的涨跌受企业或者散户的影响微乎其微，投资机构的决策起了决定性作用。投资机构如果看好企业，随便拉十几个涨停板也不稀奇，反之，股价就难有起色了。
那么，为什么很多投资机构不看好怡亚通的股价？我想，这跟京东关系不大，跟阿里巴巴也许关系更大一些。
怡亚通作为国内供应链管理行业规模最大的领头羊，成立的19年里，已经至少经历了三次大规模的战略转型，时间点分别在2000年、2009年和2015年。
2000年前后，怡亚通从进出口贸易领域转型成为行业的供应链服务商（即“广度供应链服务”），同时配套推出了“全球采购中心”、“虚拟生产”、“供应链金融”等服务形态，形成了覆盖企业上游采购、中游加工制造、下游分销的一站式供应链外包服务体系。这些也是目前普路通、飞马国际、宁波东力-年富、信利康、朗华等知名供应链企业的主营业务，得益于2000-2007年中国进出口市场的快速增长，怡亚通2007年业绩量达到了200亿元的高峰，比行业2-5 名企业的总和还要多。
2008年，因为“广度供应链服务”的低门槛、低技术含量的特点，大批模仿者进入，怡亚通的业务量在突破200亿后增长放缓，同时随着全球金融危机的爆发，进出口受到巨大冲击，怡亚通不得不再次转型，将目光投向了国内的快速消费品领域，启动了380平台建设（即“深度供应链服务”）。计划五年内在380个城市设立深度供应链分销平台，覆盖1～6级城镇，为客户提供一站式分销服务，将品牌商产品直供终端。380平台的目标从一开始便瞄向了国内快消行业错综复杂、层级森严的分销代理体系，期望通过打造覆盖全国主要城市中小型店铺的供应链平台体系，减少品牌商和终端门店之间的分销层级和渠道成本。
这注定是一个长期投入的超级工程，只是让怡亚通始料未及的是——除了基础设施和库存成本外，市场推广成本和难度远超出了预期，怡亚通每进入一个新城市市场时候，不得不借助当地的经销商势力，高价并购当地经销商企业，或者与当地经销商成立合资公司，导致项目投资规模大大超出了怡亚通的预期。380平台的投资在往后几年里不断增长，运营资金持续吃紧，股价也濒临破发，直到2013年380平台业务出现盈利，股价开始缓慢回升。
至今“深度供应链服务”的占怡亚通整体的营业收入和净利润比例都已过半，并且比例还在持续上升。不过由于怡亚通目前所进入的城市刚刚突破200个，远没有达到380个的目标，所以短期内，缺钱的状况难以缓解，这也就是为什么怡亚通的净利润增长如此迅速，但现金流依然长期为负的原因。
2015年，随着移动互联网的兴起，线上线下资源开始出现整合，怡亚通顺势提出了“O2O商业生态”的构想，建立“以消费者为核心，以物流为基础···全面覆盖流通行业里的500万家终端门店，紧密聚合品牌企业、物流商、金融机构、增值服务商等各大群体，致力于打造···供应链商业生态圈。”这意味着，在怡亚通的生态圈内，所服务的客户（以中小商超为主）的采购进货需求，将由怡亚通的当地子公司满足，物流仓储需求，可由物流加盟商负责，而客户的信贷资金需求则由合作银行提供支持，怡亚通负责为银行提供客户的信用和订单数据···
对这样的商业模式，相信读者并不陌生，对，这很像阿里巴巴的生态系统。不同的是，阿里掌控着客户的线上销售数据，而怡亚通则掌握了客户的线下采购数据，两者对比，阿里掌握了客户的收入，而怡亚通则掌握了客户的支出，从应用效果看，当然阿里的数据更有价值。阿里未来将从线上往线下渗透，而怡亚通则需要从线下往线上扩张，于是便有了“星链生活”，一个专注于O2O零售的线上加盟平台。怡亚通试图用“星链生活”，打通客户（中小商超）在怡亚通和消费者之间设置的屏障，获取客户的销售数据，以及C端的消费行为数据，提升自己的数据价值。
怡亚通正试图从一家重资产的平台型企业，转型成为一家轻资产的生态型企业。于是在2016年，我们频频看到了这样的新闻“怡亚通为多家控股子公司提供XX亿元担保”、“怡亚通与银行合作O2O金融业务”···尤其最近的与建设银行推出的“O2O金融业务”，直接反映了怡亚通要打造“生态圈”的迫切心情。
按照怡亚通原先的想法，在这个业务中，银行负责提供资金，怡亚通只提供客户的信用和采购订单信息，但实际操作中，由于怡亚通所掌握的客户进货和库存信息，在银行的评估体系中作用有限，所以怡亚通不得不为客户提供信用担保。而类似的业务，阿里就无需给客户提供担保，这就是数据价值的区别。所以，我们看到“怡亚通与银行合作O2O金融业务”的新闻披露后，怡亚通的股价不但没有上涨，而是继续缓慢下滑，这背后，投资机构将怡亚通与阿里的生态体系进行对标的小算盘，打得可是噼啪响的精明无比。可惜他们的对标对象选错了！
在中国，你找不到跟怡亚通商业模式相类似的企业：坐拥近千亿的现金流，国内和世界众多500强企业的商品经销代理权，在全国200多个城市拥有实体网点，全国范围内三天即可送货上门，覆盖上万中小商超与企业，拥有多个金融牌照···俨然一个线下B2B的超级巨头，这跟阿里巴巴在线上的统治地位完全不一样。甚至，在线下渠道价值回归的现在，坐拥庞大线下网络和渠道资源的怡亚通，也许正是阿里巴巴和京东的未来形态之一呢（参考2016年国内手机市场的变化）。由此看来，怡亚通是不是更像是B2B版本的苏宁呢？
最后，用笔者一直反复强调的观点结尾吧：在中国，股价不能代表一家企业的价值，诸君可记得三年前的万科A否？
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